中国国航和中信泰富情况一样，在现货部位为空头时，合约前半部分为套保操作，在合约后半部分的对价中向对手卖出期权，不符合套保原则，从而使整个交易成为投机行为。
石油价格大跌，中国国航却笑不出来。巨大数额的衍生品交易亏损不但使公司收益降低，还面临着来自投资者的责难和国资委的审查。和中国国航类似，中信泰富、东方航空、深南电、中国远洋等企业因“套期保值”导致巨额亏损的新闻近来不断见诸报端，部分人士对衍生品市场甚至对期货市场的套期保值功能产生了怀疑，一些原本想在巨大价格风险波动中进行保值操作的企业也停下了脚步。
为何上述企业“套期保值”的操作非但没有锁定风险，反而引发了亏损?要回答这个问题需要确定这些公司的操作到底是在进行套期保值还是投机行为。
根据美国商品期货交易委员会(CFTC)对套期保值概念的界定，真正的套期保值交易必须包括五个要素：现货经营和期货交易品种相同或相关，方向相反，数量相当，时间相当或相近，目的是锁定企业能够或愿意承受的成本或利润。
套保的效果要由期现货盈亏合并计算得出，强调任何某单一方面的盈利都是对套期保值不正确的理解。如果企业进行的是严格意义上的套期保值交易，并且遵循套期保值基本原则的话，那它在期货市场上的盈亏一定对应着现货市场上的亏盈，就很容易正确地核算出套期保值的效果来;相反，投机是通过对价格走势的预测来进行交易，期望获得价差收益。二者区别在于：套保旨在防范风险，投机意在获利;套保必须针对需要保险的目标，交易方向受限制，投机纯粹为了获利，交易方向没有限制。企业为套保而参与那些附带对价条件的合约不能算作套期保值。
“套保”合约详解
基于上述条件，我们再对中信泰富和中国国航的“套期保值”操作进行对比分析。中信泰富要对澳大利亚一笔约42亿美元的投资项目做汇率套保。这笔投资首期支付16亿澳元，其后25年中，年运营费用10亿澳元，为了降低项目面对的货币风险，公司先后与13家外资银行签订了24款外汇累计期权合约，币种涉及澳元、欧元及人民币。其中多份合约涉及澳元，最大交易金额为94.4亿澳元。
中信泰富投资的杠杆式外汇合约主要有4种，分别为澳元累计目标可赎回远期合约、每日累计澳元远期合约、双货币累计目标可赎回远期合约、人民币累计目标可赎回远期合约。
在澳元合约中，双方约定的接货汇率为澳元兑美元0.87，若汇率低于此数值，公司须以两倍数量接货;双币合约规定，中信泰富必须以0.87的澳元兑美元的汇率、或者1.44的欧元兑美元汇率，按照表现更弱的一方来接盘澳元或者欧元，直到2010年7月;而人民币合约则参考美元兑人民币汇率 6.84计算盈亏。
合约规定，每份澳元合约都有最高利润上限，当达到这一利润水平时，合约自动终止。所以在澳元兑美元汇率高于0.87时，中信泰富可以赚取差价，但到一定利润水平对方可以不再执行合约，如果该汇率低于0.87，不能自动终止协议，中信泰富必须不断以高汇率接盘，理论上亏损可以无限大。
再来看中国国航的合约。中国国航燃油成本占到公司总运营成本的40%以上，因此需要利用期货市场套期保值对价格风险进行有效规避。为控制燃油成本，中国国航于2008年7月选择了双向的期权头寸，即同时(1)卖出一个看跌期权(如果到期日市场价格S低于行权价X1，公司不得不以X1价格从对方买入原油产品，亏损X1-S;(2)买入一个看涨期权(如果到期日市场价格S高于行权价X2，公司有权利以X2价格向对方买入一定数量的原油，盈利S-X2)。如果油价低于X1，公司将出现亏损，如果高于X2，公司将出现盈利，如果介于X1和X2之间，则公司不盈不亏。
解密中信泰富和中国国航衍生品亏损原因
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